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七匹狼:渠道仍在调整过程中,围绕主业寻找新的发展方向、稳步而审慎

发布时间:2014-10-23    研究机构:银河证券

核心观点:

七匹狼(002029)今日发布三季报,符合我们前期预期:(1)2014Q1-Q3营业收入17.31亿元,同比下降25.06%;营业利润2.53亿,同比下降47.14%;净利润2.31亿,同比下降37.74%。(2)根据测算,2014年Q3单季收入7.08亿,同比下降20.24%;营业利润0.86亿,同比下降45.09%;净利润0.81亿,同比下降31.32%。

(3)受订货会接收订单减少的影响,公司预计全年归属于上市公司股东的净利润变动幅度同比下降40%到20%。

Q3渠道调整仍在继续。三季报未披露公司渠道情况,根据公司中报,H1净关闭347家渠道至3155家,我们估计2013年Q3仍呈净关店状态。根据跟踪数据,受大环境不佳的影响,终端销售未见起色,线下渠道收入下滑幅度仍在30%以上。对于Q4,考虑去年同期基数较低(公司在2013Q4从加盟商旧货换新货、加盟转直营共退回约4亿,这也是Q4收入下降52%至4.6亿、利润仅有624万的原因),我们预计Q4弹性较大,收入增速达30%以上,全年收入规模达23.4亿(同比降16%)。

收入下降过程中费用相对刚性,Q3减值损失计提加大拖累营业利润。前三季度毛利率较上年同期下降0.6个百分点至45.6%。

在收入大幅下降的过程中,费用相对刚性,销售费用率上升4.1个百分点至17.6%、管理费用率上升1.9个百分点至9.6%。从单季看,Q3毛利率较上年同期提高1.3个百分点至46.4%,主要源于产品结构的调整。销售费用率上升3.1个百分点至15.6%、管理费用率上升0.9个百分点至8.3%。Q3理财产品带来近2000万的投资收益,但由于公司Q3计提9622万的减值损失(与Q3存货规模扩大有关,H1计提5762万减值),营业利润同比大幅下滑45.09%。但政府补助带来的1971万营业外收入的贡献使Q3净利润降幅缩窄至31.32%。

给予下游经销商授信较上年同期大幅减少,经营性现金流有所改善。Q3经营性现金流1.65亿(去年同期1.32亿),主要源于应收账款较去年同期大幅下降,Q3应收账款账上余额4.5亿元,较年初增加0.09亿、较去年同期大幅下降5.09亿元。存货8.28亿,较年初增加1.7亿、较上年同期增加1.6亿,考虑到其中40-50%为当季新品备货,整体存货合理。公司Q3账上现金22亿,理财13亿,剔除短期借款,仍有近30亿的富裕。

维持谨慎推荐评级。结合2013Q4存货回购力度,我们估计公司2014年收入下降16.5%,对应23亿的规模。考虑到存货处理、商誉减值损失一次性计提,减值损失必然要回归到正常水平。

我们估计2014年净利润2.6亿左右、同比降31.5%,EPS0.34元;当前股价对应PE30倍左右。我们认为公司48亿的净资产(22亿货币资金、银行理财13亿、8亿投资性房地产)、78亿总市值为股价提供一定安全边际。公司围绕主业积极寻找新的发展方向,近期推出极致单品狼图腾衬衫等市场反应良好。从基本面角度,今年公司去包袱的力度较大,明年降幅有望缩窄至10%以内,维持谨慎推荐评级。

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